¿Pero qué está pasando en la industria de Fondos de Inversión?

Hace unos días el Diario Financiero realizó con gran éxito su “Primera Cumbre del Capital de Riesgo”; el 26 mayo la Asociación Latinoamericana de Fondos de Inversión, LAVCA, realizará en el país su primer evento dedicado al capital privado y emprendedor, trayendo expertos de clase mundial. Asesores de los Ministerios de Hacienda y Economía se interesan en estudiar el tema de los Fondos y no descansan de hacer preguntas. Está próximo a salir el nuevo GEM de Capital de Riesgo en Chile. La nueva reforma del mercado capitales MK3 está llena de novedades respecto de los Fondos de Inversión; mientras que ya se anticipa que la próxima reforma, esta vez sin número, ahora Bicentenario, incorporará nuevas indicaciones que impactarán a esta industria. Al mes de marzo CORFO tenía comprometido el 100% de sus recursos del año 2010 para su famosa línea F.3, en años anteriores siempre quedaban recursos sin ejecutar. Hay una larga lista de proyectos de Fondos en busca de inversionistas. La Universidad Adolfo Ibáñez comenzará en julio su tercera versión de su Certificado en Gestión de Fondos de Inversión. Durante los últimos seis meses varios inversionistas extranjeros se han incorporado como aportantes de fondos locales. Por primera vez fondos nacionales instalan sucursales en Silicon Valley con el propósito de acelerar la madurez de sus inversiones. En su último informe regional, LAVCA califica a Chile por tercer año consecutivo como líder en la industria de fondos de inversión.
¿Por qué todo esto? En mi opinión simplemente porque estamos cosechando el arduo trabajo de los últimos años. Claro está que cuando las cosas comienzan a funcionar, también surgen los siempre presentes agoreros del fracaso, los que a partir de un par de mediciones sin métrica estandarizada, nos apuntan con el dedo y con voz grave nos dicen que pudimos haberlo hecho mejor. ¿Pero qué duda cabe? Siempre se pueden hacer de mejor manera las cosas, eso es parte natural del proceso de aprendizaje en la creación de cualquier industria. Lo importante es que ahora tenemos una industria, basta pinchar www.acafi.com

“Curso de Certificación en Administración de Fondos de Inversión”

Hace meses que no escribo, pero eso no quiere decir que no hay novedades en los temas de capital de riesgo, sino todo lo contrario, hay muchas novedades. En lo personal, la que me da mayor satisfacción, es el curso de “Certificación en Administración de Fondos de Inversión” que en conjunto con la Universidad Adolfo Ibáñez hemos organizado. La experiencia ha sido un verdadero éxito. Cincuenta y siete alumnos llevan tres meses de capacitación, quedándonos solo un mes de actividad para finalizar este primer curso.

¿Pero cuáles fueron las razones para comenzar con este curso? Simplemente que la necesidad del país de invertir en nuevos proyectos se enfrenta frecuentemente a la realidad de que quienes cuenten con buenas ideas, a menudo no cuentan con el capital necesario y carecen de experiencia en la gestión financiera y comercial de una empresa. Surge allí la oportunidad para que a través de los Fondos de Inversión, dotados de una sólida base de capital para invertir, unido a un equipo de capacitados profesionales, se apoye a las empresas que por una parte, han superado la etapa inicial de desarrollo o están en una etapa de escalamiento de producción y hayan demostrando un alto potencial de expansión de ventas, se pueden constituir en empresas dinamizadoras, que tienen importantes efectos sobre el crecimiento económico y/o la innovación.

Por tales razones y conscientes de sus ventajas, en los últimos años los sectores público y privado han realizado un intenso trabajo para permitir el desarrollo de la Industria de Fondos de Inversión, por lo que ya es habitual leer en las revistas y diarios especializados en negocios, información sobre nuevas iniciativas en este ámbito. Según cifras publicadas por ACAFI, Asociación Chilena de Administradoras de Fondos de Inversión, a septiembre de 2007 el patrimonio administrado por los Fondos de Inversión públicos superaba los US$6.422 millones, cifra realmente considerable, pero focalizada principalmente en los sectores mobiliario e inmobiliario y con menor presencia en lo que a capital privado y de riesgo se refiere.

La recientemente aprobada Ley de Reforma del Mercado de Capitales, conocida como MK2, permitirá con su aplicación, acelerar el desarrollo de la Industria de Fondos de Inversión. En dicha reforma se introdujeron variados cambios normativos que tienen incidencia directa en esta industria; se otorgaron exenciones tributarias a las ganancias de capital; y se permitió el ingreso de nuevos inversionistas a los Fondos de Inversión de Capital de Riesgo, tales como los Bancos y CORFO, que constituyen un potencial de desarrollo muy importante.

En este contexto, los administradores de los Fondos representan una pieza fundamental que no se ha desarrollado en cantidad ni especialización, como el potencial de la industria está requiriendo. En consecuencia, la tendencia creciente de nuevos Fondos de Inversión en el país, hace necesario contar con personas capacitadas en las técnicas de administración de estos Fondos. Asimismo, es necesario también, que los inversionistas conozcan en profundidad este vigoroso instrumento de inversión. Pensando en ello y complementando los ya señalados esfuerzos públicos y privados, conducentes a dar un mayor impulso al desarrollo de la Industria de Fondos de Inversión y la profundización de la oferta de capital, se estimó conveniente diseñar un curso de certificación, que habilite a sus participantes en el conocimiento y manejo de los Fondos de Inversión.

Estamos convencidos que el diseño del curso permitirá a sus participantes entender en profundidad el modelo de Fondos de Inversión; dimensionar el rol y ámbito de acción de cada uno de sus actores; comprender su marco legal; aprender técnicas de evaluación, selección y monitoreo de inversiones; conocer la importancia de los procesos de due dilligence, pactos de accionistas y opciones de salida; la visión de los organismos fiscalizadores; y las tendencias en las economías desarrolladas, entre otras materias.

Este curso de “Certificación en Administración de Fondos de Inversión” que la Universidad Adolfo Ibáñez me ha honrado permitirme dirigir, ya es reconocido como un gran aporte al fortalecimiento de la industria, motivo por el cual ya estamos aprendiendo de la experiencia y trabajando en el diseño de su versión 2009.

Oferta vs Pedida

El día de ayer tuve la ocasión de exponer en el Seminario “Fondos de Inversión en Chile: Experiencia y perspectivas”, organizado por el Diario Financiero. Allí informé sobre los nuevos productos con que contará la industria de Capital de Riesgo en los próximos días. Me refiero a los programas: 1) Inversión Directa de CORFO en Fondos de Inversión; 2) Capital de Riesgo CORFO para Empresas Emergentes; y 3) Programa de Capital de Riesgo Corporativo.
El primero de los programas se basa en la autorización que dispone CORFO, mediante la Ley 20.190, para invertir en hasta el 40% del capital de los Fondos de Inversión. Esta iniciativa cuenta con todas las aprobaciones legales y en este momento se definen sus detalles. Se espera que durante el mes de abril la industria cuente con este poderoso instrumento, para lo cual CORFO citará a los principales players de la industria con el propósito de dar a conocer el producto.
El segundo programa denominado Capital de Riesgo CORFO para Empresas Emergentes, está ya aprobado al interior de CORFO, faltando definir el alcance de unos subsidios que se han incorporado. Este programa profundizará el impacto que están teniendo las redes de inversionistas ángeles. Su puesta en marcha también se estima para mediados de abril.
Por último, el Programa de Capital de Riesgo Corporativo, también conocido cómo creación de spin off, está en etapa de diseño, estimándose que esté operativo a fines del presente semestre. A partir de ese momento, las empresas podrán aumentar su inversión en innovación, desarrollando los talentos de sus intra emprendedores, y a la vez mediante asociatividad con CORFO, reducir los riesgos de esos proyectos
En resumen, CORFO no se sentó en sus laureles luego de sus exitosas líneas F2 y F3, sino que aplicando su tradicional y moderno enfoque de entidad líder del sector público, sigue muy activa apoyando el desarrollo de la industria, mediante la oferta de nuevos productos que se adaptan a las nuevas circunstancias. Esta visión se contrasta con la del sector privado, que constantemente reitera sus grandes aspiraciones, que no son otras que se exima de IVA a las comisiones cobradas por los administradores de Fondos y se elimine el impuesto a las ganancias de capital obtenidas por sus inversionistas. Es decir, lograr privilegios tributarios por sobre cualquier otra actividad. Personalmente no me parece que este sea el único gran esfuerzo que puede realizar el sector privado en pos del desarrollo de esta industria, en otras materias son tan enormemente imaginativos, por lo que insistir en estas únicas propuestas causa decepción. Al respecto me hago una pregunta ¿Si se hubiese accedido a la eliminación del IVA a las comisiones y al impuesto a las ganancias de capital, tendríamos ejemplos de grandes ganancias en los Fondos, que es lo que los hace verdaderamente exitosos? No se la respuesta del lector de estas líneas, pero personalmente me temo que no, creo que los administradores de Fondos seguirían con sus mismos timoratos criterios de inversión, buscando asegurar una rentabilidad a los inversionistas levemente sobre los promedios de mercado y modestas comisiones de éxito para ellos. Queridos Partners de la industria, les hago un llamado: ¡Hagan verdadero Capital de Riesgo, es lo único que garantiza el crecimiento de esta industria!

Una buena noticia

Estamos terminando el año con una buena noticia, debido a que CORFO aprobó recientemente la incorporación de dos nuevos fondos de inversión a su programa de capital de riesgo, el cual permite multiplicar en una primera instancia, con los aportes de la entidad estatal, hasta tres veces la capacidad de inversión de estos fondos. Se trata de “Patagonia Fondo de Inversión Privado”, orientado a empresas innovadoras en el sector frutícola; y el “Fondo de Inversión Privado Austral Capital”, con un enfoque multisectorial en empresas emergentes.

Con estas incorporaciones, suman catorce los fondos actualmente financiados por el Programa de Fondos de Inversión de Capital de Riesgo de CORFO. Estos reúnen un total de recursos disponibles por US$ 260 millones para ser invertidos en proyectos, pequeñas y medianas empresas que se encuentren en su etapa de crecimiento o expansión y especialmente, de acuerdo a la modalidad vigente del programa de CORFO, en aquellas empresas con proyectos innovadores y que tengan un alto potencial de crecimiento.

El fondo “Patagonia Fondo de Inversión Privado” administrado por “Administradora Patagonia S.A.” cuyo Gerente General es el destacado profesional Heriberto Urzúa S., dispone de UF 409.800 para ser invertidos en proyectos, pequeñas y medianas empresas del sector frutícola, especialmente aquellas en las que se puedan implementar innovaciones o desarrollo tecnológico que originen una mayor competitividad del sector.

Con una vigencia inicial de 12 años, el Fondo cuenta con destacados inversionistas nacionales, tales cómo Ricardo de Tezanos Pinto, Horacio Rojas, José Álvarez y el mismo Heriberto Urzúa, experimentados administradores y el apoyo de un directorio conformado por prestigiados profesionales.

Por su parte, “Fondo de Inversión Privado Austral Capital” administrado por “Venture Capital Partners S.A.” cuyo Gerente General es el ex Gerente General de Endeavor Gonzalo Miranda A., cuenta con UF 638.500 en recursos financieros destinados a ser invertidos en proyectos, pequeñas y medianas empresas emergentes y multisectoriales, cuyas características involucren potencial de crecimiento en mercados locales e internacionales, alto grado de innovación, ventajas comparativas por su ubicación en el país y un equipo emprendedor comprometido.

Este Fondo está diseñado para una vigencia inicial de 10 años, cuenta con importantes inversionistas nacionales, tales cómo Juan y Luis Claro, José Luis y Sebastián del Río, Rafael y Pablo Guilisasti, Víctor Hugo Puchi, entre otros, exitosos administradores y el apoyo de un destacado equipo directivo.

Le deseo todos los éxitos a estos dos nuevos Fondos y conociendo las capacidades de sus gestores, no tengo dudas que se convertirán en un ejemplo para la industria.

Palabras para recordar

Al terminar de escuchar las palabras de uno de los principales gurú del capital de riesgo, Parag Saxena, que maneja fondos por US$5 billones, recordaba que el cinco de junio recién pasado, se publicó la Ley 20.190, más conocida como MK2 y que introduce adecuaciones tributarias e institucionales para el fomento de la industria de capital de riesgo y continúa con el proceso de modernización del mercado de capitales. Coincidentemente a partir de esa fecha, la actividad ha sido agobiante en cuanto a Capital de Riesgo. He tenido la ocasión de participar activamente en innumerables eventos en varias ciudades, todos con una convocatoria sorprendente. Importantes players de la industria local y de clase mundial, han transmitido sus experiencias y dados sus consejos. Ya nadie desconoce o discute el importante rol que juega el Capital de Riesgo para el crecimiento económico y el bienestar de la sociedad. Los conceptos de emprendimiento e innovación, son parte del lenguaje trivial en todos los foros. El ambiente que se percibe es de un optimismo que nunca había percibido. Todas las semanas conozco los detalles de una o dos nuevas iniciativas de fondos de inversión de capital de riesgo, junto a nuevos equipos administradores y sorprendentes nuevos inversionistas. ¿Pero por qué está pasando este fenómeno ahora? Creo que no se debe a una sola causa, sino a la convergencia del resultado de muchas iniciativas individuales, tales como: la entrada en vigencia de la ley comentada; una gran cantidad de dinero en manos de particulares; el importante y activo rol articulador de CORFO; el incremento de proyectos que egresan de las incubadoras; el entusiasta rol de la Asociación Chilena de Administradoras de Fondos de Inversión; la participación de las universidades promocionando las actividades emprendedoras de sus alumnos; el apoyo estatal a las iniciativas innovadoras; investigadores y periodistas escribiendo sobre el tema, entre tantas otras razones. Sin embargo, para que todo este esfuerzo sea fecundo, se requieren experiencias de éxito, por ello me referiré a las recomendaciones que nos daba Parag Saxena, que entre otro de sus éxitos, tuvo la visión de invertir en etapas tempranas en la capitalización de Starbucks; el decía: “Hay cuatro rasgos esenciales que toda idea y emprendedor deben presentar: a) lo primero y que involucra el 50% de la decisión, es el equipo de administración. Si realmente quieren ser exitosos, conocen el mercado a cabalidad y entienden las necesidades de los clientes, van a prosperar; b) lo segundo es el mercado. Este debe ser grande y si no lo es, entonces debe tener una rápida tasa de crecimiento; c) lo tercero es que el producto o servicio que se ofrecerá tiene que apuntar a ser el mejor o el segundo mejor del mercado, porque cuando ya se es el tercero, todo comienza a ser más difícil; d) y lo último, es el precio. Nunca debe ser el más bajo del mercado, porque ahí no se entrega valor y el riesgo es muy alto”. Estos sabios consejos provienen de un gran ganador, si yo fuera un emprendedor o un capitalista de riesgo, los haría mío.

Capital de Riesgo vs PYMEs

Con motivo de la reciente publicación de la Ley 20.190 sobre modernización del mercado de capitales, más conocida como MK2, un parlamentario declaró que por fin las PYMEs tendrían acceso al Capital de Riesgo. Sin embargo, la realidad es que en la gran mayoría de los casos, PYMEs y Capital de Riesgo tienen poco que ver.

Contrario a la creencia de muchos, la realidad es que en el mejor de los casos el Capital de Riesgo será una fuente de financiamiento minoritario de PYMEs. En efecto, Estados Unidos que por lejos tiene la industria de Capital de Riesgo más desarrollada, éste representa menos del 2% del financiamiento total de las empresas pequeñas (Benavente, Galetovic y Sanhueza, “La dinámica industrial y el financiamiento de las PYMES”).

Sin embargo, en el mismo Estados Unidos el Capital de Riesgo es importante, pero para un tipo muy especial de PYMEs: “Aquellas que aún siendo muy pequeñas, presentan expectativas de llegar a ser suficientemente grandes para abrirse a la bolsa o ser adquiridas por una empresa grande”. De hecho, el 30% de las empresas que se abren a la bolsa mediante una IPO en los Estados Unidos son financiadas con Capital de Riesgo. Pero para el resto de las PYMES, esas que nunca han podido demostrar que pueden ser suficientemente grandes, el Capital de Riesgo es irrelevante.

¿Por qué esto se repite en todas partes del mundo? Porque el modelo del capital de riesgo con el propósito de alinear los objetivos del “principal” (inversionistas) con los del “agente” (administrador), cuando no están integrados verticalmente, lo que sucede en la mayoría de los casos, crea incentivos monetarios para el “agente”, que sólo los obtendrá al liquidar el Fondo y en la medida que se cumplen las metas de rentabilidad exigidas. Las PYMES por lo regular no cooperan al logro de esa rentabilidad, porque las empresas que naturalmente son y serán PYMES, simplemente no son capaces de pagar los costos del Capital de Riesgo, el que debe restar al resultado de las pocas empresas con éxito, el costo de evaluar las propuestas rechazadas más las pérdidas generadas por los proyectos que se financian y fracasan.

Desde este punto de vista, la “dinámica de desarrollo de proyectos” comúnmente aceptada: 1º Idea; 2º Adaptación y desarrollo; 3º Primer escalamiento productivo; 4º Empresa, tecnología y mercados probados; y 5º Empresas maduras.
Unido a los instrumentos de financiamiento habituales: 1º Incubadoras; 2º Capital semilla; 3º Cofinanciamiento al desarrollo tecnológico; Proyectos empresarizables; y 4º Capital de riesgo.
Suponen que para ir escalando en su desarrollo, un crecimiento constante y rápido de los emprendimientos. Si en alguna etapa las expectativas de crecimiento se detienen o aletargan, es muy difícil lograr el financiamiento para el eslabón siguiente.

Al respecto es pertinente agregar, que las empresas jóvenes desaparecen del mercado con mayor frecuencia que las empresas maduras. Los estudios basados en estadísticas locales permiten predecir que en promedio, el 15% de las empresas creadas este año 2007 no sobrevivirá durante 2008. Cinco años después de nacer la tasa de salida será de 47% y al cabo de 10 años la tasa de salida alcanzará el 79%

La mitad de las PYMEs habrá salido del mercado a partir de los próximos cinco años, esa elevada tasa de mortalidad es conocida mejor que nadie por los capitalistas de riesgo, quienes al evaluar inversiones sobre la base de proyecciones, enfrentan el problema de seleccionar no solo a quienes continuarán activas durante un largo período de tiempo, sino además, quienes generarán flujos de caja suficientes para rentabilizar la inversión y absorber los altos costos del Capital de Riesgo.

¿Cuál es el enfoque de las actuales tendencias en Capital de Riesgo en el país?

Durante 15 años en que los Fondos de Inversión mayoritariamente han sido controlados por las AFP, las inversiones de los Fondos se han focalizado en empresas grandes y descremado el sector de PYMES. Pero actualmente la tendencia está demostrando otra realidad, son numerosas las iniciativas de los nuevos Fondos de Inversión, formados por inversionistas no institucionales, que diseñan políticas de inversión que incorporan proyectos sin historia, creando empresas ad-hoc, pero con un alto potencial de crecimiento productivo y dirigidos a mercados globales, sumado a una reconocida capacidad de emprendimiento del gestor. Con estas tres características se intenta solucionar el problema de selección ya comentado. Ejemplo de ello son Fondos que invierten en crianzas y cultivos exóticos altamente tecnificados; en el posicionamiento estratégico en las cadenas exportadoras; en tecnologías de información y comunicación; y en empresas exportadoras de productos alimentarios de alto valor agregado, entre otros nichos.

Entonces basado en lo anterior y lamentando contradecir al señor parlamentario, podemos concluir que:

1) El matrimonio entre Capital de Riesgo y las PYMEs, difícilmente será una institución masiva, salvo para el caso de PYMEs que demuestren las características nombradas, pero que con frecuencia no abundan en el sector.

2) Para lograr la sostenibilidad de las PYMEs que no califican para el capital de riesgo, pero que son PYMEs exitosas y cumplen un valioso rol en la economía domestica, se deberán desarrollar otros instrumentos al margen del Capital de Riesgo.

La piedra en el zapato

Hace unos días, el 20 de enero, apareció publicado en la prensa un interesante artículo del economista Patricio Arrau, titulado “Nuevo Impulso al Capital de Riesgo” (recomiendo leerlo pinchando aquí). Sin lugar a dudas, constituye una objetiva reseña histórica sobre el desarrollo local de esta industria, sin embargo me permitiré centrarme en su último inciso: “Esperamos en un quinquenio poder escribir que en Chile se ha consolidado está importante industria que crea riqueza y le da la oportunidad de hacerlo a jóvenes emprendedores de primera generación”. Esta frase con que Patricio cierra su artículo, nos plantea que existirían las bases para una esperanzadora madurez de la industria abriéndola a emprendedores de primera generación (nuevos). Cuanto nos gustaría que en los próximos cinco años se cumplieran tales objetivos, sin embargo creo que seguiremos estando muy por debajo de cumplir esas metas, sino cambia la actitud conservadora de los inversionistas de los fondos y lo que es más importante, cambian los criterios de selección de inversiones por parte de los administradores. De no existir cambios, difícilmente los fondos apoyarán con capital las iniciativas de nuevos emprendedores, hasta ahora no lo han hecho, en mi opinión por razones bastante simples de explicar: a) los inversionistas que son conservadores, seleccionan a sus administradores de fondos entre aquellos que les den confianza, es decir, apliquen sus mismos criterios de selección de inversiones; y b) los administradores empapados de conservadurismo, prefieren no arriesgar la probabilidad de obtener una comisión de éxito e invierten en empresas de bajo riesgo, es decir, maduras, controlados por experimentados emprendedores y en actividades con baja innovación. Así esta industria no despegará nunca, seguiremos observando bajas rentabilidades, pero seguras y los buenos deseos de Patricio no serán más que eso. ¿Qué se necesita entonces? Básicamente un cambio de “chips” de los administradores, que son quienes diseñan los fondos que posteriormente presentan a los inversionistas; en esos diseños (Reglamentos Internos) deben establecerse políticas de inversión que privilegien invertir en iniciativas innovadoras que enfrenten grandes mercados, controladas por nuevos emprendedores. Esto no es fácil, se deben establecer nuevas pautas de evaluación de riesgo más basadas en el manejo de portafolios que en cada proyecto individual y una participación activa de los administradores en el control de cada inversión (mucho más que la simple asistencia a las sesiones de Directorio). Esas son las verdaderas apuestas de riesgo que debe realizar el Capital de Riesgo, así se hace en los mercados desarrollados y allí se encuentra la fuente de potenciales grandes rentabilidades y por cierto, altos riesgos. Sólo así sacaremos la piedra en el zapato que impide caminar a nuestra querida industria de Capital de Riesgo.